文：申万宏源宏观 李慧勇，王健，吴金铎

结论或者投资建议

尽管经济增长的内生动力仍然不足，但总体上看2季度经济增长6.7％，保持在1季度水平问题不大。从月度看，4月份工业生产减速之后基本上稳定在6％左右，伴随着季节性因素的消除，CPI高位回落至2％左右。供给侧改革以及国际大宗商品价格上涨推动PPI跌幅收窄，工业利润率边际上有所改善。值得关注的是投资和消费再次呈现走弱的迹象，英国脱欧可能带来新冲击。为了对冲制造业投资的下滑，预计下半年政府基建稳增长的力度会进一步加大。货币政策方面将密切关注英国脱欧带来的外部冲击，降准必要性和可能大大提升，不排除极端情形下降息的可能。

原因及逻辑

预计6月工业增加值增长6.0%。截至28日，6月发电耗煤增长2.5%，5月为下跌9.7%；截至24日，汽车半钢胎开工率跌幅较5月同期扩大至2.7%，高炉开工率较5月同期小幅回落。综合考虑，预计6月工业增加值应能保持在5月份的增长水平。

预计6月固定资产投资增长9.4%。在政府加杠杆对冲企业降杠杆的背景下，预计基建投资仍将保持高位。尽管地产销售高点已过，但销售向投资的传导存在时滞，开工项目仍将持续产生投资。但受传统行业产能过剩、供给侧改革加快推进影响，制造业投资仍将继续承压。预计6月投资增速回落至9.4%。

预计6月社会消费品零售总额同比9.7%。根据乘联会的数据，6月汽车销售依然保持较快增长，前两周零售同比分别为17%和14%。但与5月相比，6月汽车销售同比仍有下滑。而家电销售与5月相比并未有明显起色。经济承压、房价高企仍将制约消费增长，预计6月社零增速回落至9.7%。

预计6月CPI上涨2.0%，PPI下跌2.7%。截至24日的月度数据显示，农产品价格指数下跌，较5月显著回落。考虑到成品油价格调整，预计6月份CPI上涨2.0％，和上月持平。国际大宗商品价格指数跌幅继续收窄，有望推动PPI跌幅收窄。

预计6月出口下降7.5%，进口下降6.2%，顺差412亿美元。世界经济低迷，国内经济下行压力增大，决定了衰退性贸易顺差持续。

预计6月新增人民币贷款10500亿元，新增社融9500亿元，M2同比11.3%。票据监管加强及表外收缩，新增社融将主要依赖信贷；且近年来6月信贷均较5月季节性增加，预计6月信贷将继续恢复。社融仍将受到非标监管的影响，但信贷多增及企业债券融资改善，6月社融将恢复性增长。受高基数效应影响，预计M2增速将回落至11.3%。

正文

1 预计6月工业生产增长6.0%

截至28日的高频数据显示，6月发电耗煤同比增长2.5%，5月为下跌9.7%，改善明显；截至24日，汽车半钢胎开工率同比下跌2.7%，5月同期为下跌0.7%；高炉开工率同比较5月同期小幅回落，但与4月相比仍有改善。综合考虑，预计6月工业增速应能维持在5月份的水平。

2 预计6月固定资产投资增长9.4%

在政府加杠杆对冲企业降杠杆的背景下，除了公共财政支出扩张，国债及地方债发行力度也将适度加快，预计基建投资仍将保持高位。尽管地产销售高点已过，但销售向投资的传导存在时滞，开工项目仍将持续产生投资。但受传统行业产能过剩、供给侧改革加快推进影响，制造业投资仍将继续承压。前期到位资金来源以及新开工项目和施工项目计划总投资额等先行指标回落，预计6月投资累计同比较5月回落至9.4%。

3 预计6月社会消费品零售总额增长9.7%

4月的社零数据下滑受汽车销售大幅回落拖累，而5月则由于家电销售大跌带动社零继续走低。而根据乘联会的数据，6月汽车销售保持平稳较快增长，前两周零售同比分别为17%和14%，但较5月同期仍有回落；而家电销售数据较5月也未有明显起色。房价高企、经济承压仍将继续拖累消费，预计6月社零仍将继续回落至9.7%。

4 预计6月CPI上涨2.0%，PPI下跌2.7%

截至24日的月度同比数据显示，农产品价格指数同比下跌，较5月显著回落。但考虑到成品油价格调整，油价上涨仍对通胀形成一定支撑，预计6月CPI涨幅与5月基本持平。

5 预计6月出口下降7.5%，进口下降6.2%，顺差412亿美元

世界经济低迷，中国需求不足的状况直接决定了进出口形势难以好转，衰退性顺差进一步扩大。预计6月出口下降7.5%，进口下降6.2%，顺差412亿美元。

6 预计6月新增信贷10500亿元，M2增长11.3%

票据监管加强及表外收缩，新增社融将主要依赖信贷。经济承压、投资回落，信贷仍需加码以维稳经济。且近年来6月信贷均较5月季节性增加，预计6月信贷新增10500亿元，较5月多增650亿元。

在高基数效应下，预计6月M2增速将回落至11.3%，增速比5月回落0.5个百分点。

社融仍将受到非标监管的影响，但信贷多增及企业债券融资改善，6月社融将恢复性增长。预计6月新增社融9500亿元，比5月多增2901亿元。但截至目前，6月地方债发行10284亿元，较5月多增5000亿元。因此，考虑地方债发行的广义社融则较充裕。

7 财政加杠杆对冲企业降杠杆，货币政策高度关注脱欧冲击

去年中央经济工作会议确定今年的宏观政策的总体基调是财政政策要更有力度，货币政策要更加灵活有度。未来更重要的是落实既定的政策部署。政府对交通运输等基建项目如中西部铁路、城市轨交、现代基建的投资力度将继续加大，今年还要重点解决贫困地区和西部地区的通畅问题。

经济承压，财政仍将继续保持积极。企业降杠杆需要政府加杠杆予以对冲。6月23日，国新办吹风会上，发改委、财政部等明确提出，中国的整体债务和杠杆率不高，政府和居民部门可适度加杠杆，帮助企业降低杠杆率。发改委主任徐绍史也在26日明确表示，不久就会有企业降杠杆的政策出台。

民间投资下滑引起政府高度关注，国务院和财政部积极寻求提振民间投资的方案。6月14日，国务院发布《关于在市场体系建设中建立公平竞争审查制度的意见》，预计财政政策也将发力提振民间投资。除了提振民间投资，政府也应该着力加大逆周期调节力度，扩大积极财政支持，以对冲民间投资下滑带来的经济压力。

货币政策方面除了为积极的财政政策提供配套资金，为供给侧改革提供必要的支持之外，当前还面临着英国脱欧带来的外部冲击以及汇率贬值的压力。因此，货币政策仍应保持宽松以补充流动性，除了逆回购、MLF、SLO等常规手段，不排除央行降准甚至降息的可能。

相关研究

1、20160531，《工业生产下行  地产基建托底——2016年5月份经济数据预测和政策分析》

2、20160515，《经济变数增加，但也不用太过悲观——2016年4月份经济数据分析》

3、20160429，《小周期回暖，后续仍需稳增长政策支持——2016年4月份经济数据预测和政策分析》

4、20160416，《地产驱动经济开门红，未来3-6个月处于难得的蜜月期——2016年3月经济数据分析》

5、20160404，《大周期经济继续筑底，小周期向上脉冲——2016年3月份经济数据预测和政策分析》